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[0.21%]還是深圳成指(zhi)(zhi)都沒(mei)有(you)(you)再回到原先的(de)(de)高位，造成中國(guo)股(gu)(gu)市持續(xu)下跌(die)的(de)(de)原因是多方面的(de)(de)，最重要的(de)(de)是中國(guo)經(jing)濟面臨著(zhu)(zhu)(zhu)結(jie)(jie)構(gou)性(xing)的(de)(de)失衡和(he)轉型而(er)帶來(lai)的(de)(de)減(jian)速(su)。隨著(zhu)(zhu)(zhu)十八大后中央對經(jing)濟改革的(de)(de)進行(xing)，如果能有(you)(you)效地解決目前(qian)運行(xing)中效率(lv)持續(xu)下滑，結(jie)(jie)構(gou)性(xing)失衡的(de)(de)情(qing)況，中國(guo)股(gu)(gu)市便有(you)(you)了再起牛市的(de)(de)基礎。而(er)且經(jing)歷了之(zhi)前(qian)6000點(dian)所有(you)(you)股(gu)(gu)票不論優劣，都隨指(zhi)(zhi)數瘋(feng)狂(kuang)炒作(zuo)后，投(tou)資(zi)(zi)者逐(zhu)步認(ren)識到在(zai)(zai)一個市場中存在(zai)(zai)的(de)(de)結(jie)(jie)構(gou)性(xing)機會和(he)優質的(de)(de)穿越(yue)周期的(de)(de)股(gu)(gu)票。更加成熟(shu)的(de)(de)市場和(he)投(tou)資(zi)(zi)者意味著(zhu)(zhu)(zhu)對于優秀公司的(de)(de)選擇。

在這(zhe)種背景下，復旦(dan)大(da)學全球投資與貿易研(yan)究中(zhong)(zhong)心和復旦(dan)大(da)學亞洲經濟研(yan)究中(zhong)(zhong)心，在袁堂軍教授的帶領下，聯(lian)合國際報研(yan)究院(yuan)，從企(qi)業(ye)信用(yong)風險的角度，開發了CCRI中(zhong)(zhong)國企(qi)業(ye)信用(yong)風險指數，用(yong)以評(ping)價上(shang)市和非上(shang)市企(qi)業(ye)不同的信用(yong)水平。

本次報(bao)告是5月5日《國(guo)際金(jin)融(rong)報(bao)》刊登中國(guo)上(shang)市(shi)公(gong)(gong)司信用(yong)等(deng)級(ji)速(su)評版后，對于中國(guo)上(shang)市(shi)公(gong)(gong)司的(de)(de)最(zui)新一次完整信用(yong)評級(ji)。基于2013年(nian)(nian)年(nian)(nian)報(bao)，復旦(dan)大學(xue)全球投(tou)資與貿易研究中心(xin)聯合《國(guo)際金(jin)融(rong)報(bao)》對除了金(jin)融(rong)行(xing)業外的(de)(de)全部上(shang)市(shi)公(gong)(gong)司進行(xing)了信用(yong)等(deng)級(ji)的(de)(de)評測，并將主要行(xing)業和(he)部分企業的(de)(de)結果進行(xing)發布。

袁堂軍告訴《國際金融報》記者：“CCRI中(zhong)國企業信用風險指數就(jiu)像一面(mian)鏡子，照清楚了哪(na)些是優質的上市公(gong)司，哪(na)些是劣質的上市公(gong)司，為投(tou)資(zi)者做投(tou)資(zi)決策(ce)時提供了更多(duo)參考。”

投(tou)資(zi)者可以(yi)根據自己(ji)的風(feng)險(xian)偏好(hao)，使用CCRI中國企業(ye)(ye)信用風(feng)險(xian)指(zhi)數(shu)或其分類(lei)指(zhi)標。比如有的投(tou)資(zi)者注重(zhong)上(shang)市公(gong)(gong)司綜合情況，那么(me)就可以(yi)參(can)考總(zong)體評價，而(er)有的投(tou)資(zi)者更(geng)注重(zhong)上(shang)市公(gong)(gong)司的獲利(li)能(neng)力(li)，那么(me)即使公(gong)(gong)司治理評分不是很(hen)高，他也會考慮投(tou)資(zi)獲利(li)能(neng)力(li)分數(shu)較高的企業(ye)(ye)。

總之，CCRI中國企業(ye)信用(yong)風險指數為(wei)投(tou)資提供了更(geng)多(duo)維度的參考。

2470份財報樣本

制造業多服務業少

截至2014年(nian)(nian)(nian)4月(yue)30日，中(zhong)國上(shang)(shang)海、深(shen)圳(zhen)兩家交易(yi)所(suo)除B股(gu)外總共上(shang)(shang)市(shi)交易(yi)的股(gu)票(piao)數(shu)量為(wei)2516只，其中(zhong)，上(shang)(shang)海證券(quan)交易(yi)所(suo)交易(yi)A股(gu)為(wei)950只，深(shen)圳(zhen)證券(quan)交易(yi)所(suo)上(shang)(shang)市(shi)交易(yi)的主板(ban)A股(gu)468只，中(zhong)小板(ban)719只，創業(ye)(ye)板(ban)379只。本報(bao)告根據2013年(nian)(nian)(nian)中(zhong)國上(shang)(shang)市(shi)公(gong)司(si)年(nian)(nian)(nian)報(bao)數(shu)據進行(xing)分析，截至2014年(nian)(nian)(nian)4月(yue)30日，在(zai)剔除金融業(ye)(ye)部分上(shang)(shang)市(shi)公(gong)司(si)后(hou)，共收集滬、深(shen)兩市(shi)公(gong)布年(nian)(nian)(nian)報(bao)的2470家上(shang)(shang)市(shi)公(gong)司(si)2013年(nian)(nian)(nian)度年(nian)(nian)(nian)報(bao)數(shu)據，確定這些公(gong)司(si)為(wei)本次報(bao)告的樣(yang)本企(qi)業(ye)(ye)。

對于信(xin)用評級結果的(de)分(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)析(xi)需要分(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)進(jin)行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)查看，對于上(shang)市(shi)公(gong)司(si)的(de)行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)劃分(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)，報告(gao)使用中(zhong)國(guo)證監會2014年(nian)3月(yue)31日公(gong)布的(de)上(shang)市(shi)公(gong)司(si)行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)分(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)類(lei)(lei)(lei)標準，對上(shang)市(shi)公(gong)司(si)進(jin)行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)分(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)類(lei)(lei)(lei)。需要特別指出(chu)的(de)是，證監會的(de)行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)分(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)類(lei)(lei)(lei)共(gong)有一級行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)16個(ge)，二級行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)69個(ge)，如果只(zhi)按(an)一級行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)進(jin)行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)分(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)類(lei)(lei)(lei)，則在本樣(yang)本中(zhong)制造業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)將包含(han)1644家上(shang)市(shi)公(gong)司(si)，許多(duo)細分(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)都將包括在內，這種分(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)類(lei)(lei)(lei)方式(shi)過于粗略(lve)，而(er)只(zhi)按(an)二級行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)分(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)類(lei)(lei)(lei)也過于細致繁瑣，故本次分(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)類(lei)(lei)(lei)報告(gao)結合(he)一、二級行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)分(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)類(lei)(lei)(lei)的(de)特點，除制造業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)外(wai)的(de)行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)采用一級行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)分(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)類(lei)(lei)(lei)，制造業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)單獨使用二級行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)分(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)類(lei)(lei)(lei)對其中(zhong)的(de)企業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)進(jin)行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)細分(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)。新分(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)類(lei)(lei)(lei)共(gong)將上(shang)市(shi)公(gong)司(si)分(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)(fen)為46個(ge)行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)。

從選取樣(yang)(yang)本的(de)(de)(de)行業(ye)(ye)情(qing)況來看目前中(zhong)國(guo)主(zhu)要(yao)的(de)(de)(de)上(shang)市公(gong)(gong)司(si)(si)集(ji)中(zhong)在制(zhi)(zhi)(zhi)造(zao)業(ye)(ye)中(zhong)，樣(yang)(yang)本中(zhong)制(zhi)(zhi)(zhi)造(zao)業(ye)(ye)上(shang)市公(gong)(gong)司(si)(si)占全部樣(yang)(yang)本上(shang)市公(gong)(gong)司(si)(si)的(de)(de)(de)65%，計算機、通(tong)信和其他電(dian)子設備制(zhi)(zhi)(zhi)造(zao)業(ye)(ye)、化(hua)學原料及(ji)化(hua)學制(zhi)(zhi)(zhi)品制(zhi)(zhi)(zhi)造(zao)業(ye)(ye)、電(dian)氣(qi)機械(xie)及(ji)器材(cai)制(zhi)(zhi)(zhi)造(zao)業(ye)(ye)是整體(ti)樣(yang)(yang)本中(zhong)上(shang)市公(gong)(gong)司(si)(si)最多的(de)(de)(de)行業(ye)(ye)。這是因為證券市場建立之初，主(zhu)要(yao)為解決中(zhong)國(guo)國(guo)有企業(ye)(ye)的(de)(de)(de)融資(zi)問(wen)題，而中(zhong)國(guo)國(guo)有企業(ye)(ye)主(zhu)要(yao)集(ji)中(zhong)于制(zhi)(zhi)(zhi)造(zao)業(ye)(ye)，尤其是資(zi)本密集(ji)型的(de)(de)(de)制(zhi)(zhi)(zhi)造(zao)業(ye)(ye)。同時，隨著(zhu)近年來上(shang)市制(zhi)(zhi)(zhi)度的(de)(de)(de)逐步改革，中(zhong)國(guo)服務(wu)業(ye)(ye)的(de)(de)(de)發展(zhan)以(yi)及(ji)中(zhong)小(xiao)板、創業(ye)(ye)板的(de)(de)(de)推出(chu)，服務(wu)業(ye)(ye)的(de)(de)(de)上(shang)市公(gong)(gong)司(si)(si)也不是鳳毛麟角。

行業信用兩極分化

正處轉型升級

報告(gao)顯示，中國(guo)上市公司(si)(si)信用評分(fen)(fen)(fen)的平(ping)均(jun)(jun)(jun)總(zong)分(fen)(fen)(fen)為66分(fen)(fen)(fen)，其中，公司(si)(si)治理平(ping)均(jun)(jun)(jun)得(de)分(fen)(fen)(fen)34分(fen)(fen)(fen)，獲(huo)利能力平(ping)均(jun)(jun)(jun)得(de)分(fen)(fen)(fen)12分(fen)(fen)(fen)，安(an)全(quan)性平(ping)均(jun)(jun)(jun)得(de)分(fen)(fen)(fen)2分(fen)(fen)(fen)，效率平(ping)均(jun)(jun)(jun)得(de)分(fen)(fen)(fen)18分(fen)(fen)(fen)。

分行業(ye)(ye)來(lai)(lai)看，鐵路、船舶、航(hang)空(kong)航(hang)天和(he)其他運輸設備制造(zao)業(ye)(ye)以(yi)及(ji)電(dian)力(li)(li)、熱力(li)(li)、燃氣及(ji)水(shui)的生產和(he)供應業(ye)(ye)的信用(yong)情(qing)況(kuang)(kuang)也呈現出(chu)(chu)明顯(xian)的兩極分化狀況(kuang)(kuang)。袁(yuan)堂軍指出(chu)(chu)：“中國經(jing)濟正處于升(sheng)級(ji)(ji)轉(zhuan)(zhuan)型階段，上(shang)述行業(ye)(ye)與宏觀經(jing)濟聯系緊密，也體現了轉(zhuan)(zhuan)型升(sheng)級(ji)(ji)特征。在這(zhe)個過程中，能跟上(shang)轉(zhuan)(zhuan)型升(sheng)級(ji)(ji)要求的企業(ye)(ye)，表(biao)現肯定(ding)非常優異，而落后的企業(ye)(ye)肯定(ding)越(yue)(yue)(yue)來(lai)(lai)越(yue)(yue)(yue)難(nan)生存，甚至被市場(chang)淘汰，這(zhe)樣(yang)一個行業(ye)(ye)中企業(ye)(ye)差距就越(yue)(yue)(yue)拉越(yue)(yue)(yue)大，呈現出(chu)(chu)信用(yong)情(qing)況(kuang)(kuang)兩極分化的狀態。”

更值得注意的是，從(cong)基本等(deng)級上(shang)(shang)看，中國上(shang)(shang)市(shi)公司(si)主要集中在3到7等(deng)，以等(deng)級4、7為(wei)最多，其中等(deng)級4有(you)383家公司(si)，占(zhan)比15.51%；等(deng)級7有(you)414家公司(si)，占(zhan)比16.76%。上(shang)(shang)市(shi)公司(si)的信用情況并沒有(you)呈現(xian)出正態分析(xi)的情形(xing)，而是呈現(xian)了雙峰分布。從(cong)之前的評級簡介中得知，1-4為(wei)低風險區域(yu)，5、6為(wei)中等(deng)風險區域(yu)，7、8、9為(wei)危險等(deng)級。

袁堂軍指出(chu)：“中國上市(shi)(shi)公(gong)司雖然沒有呈現出(chu)正(zheng)態分析的(de)(de)情形(xing)，但以等級4、5、6、7為最多(duo)，4和7較為突出(chu)，形(xing)成雙峰(feng)分布。一般(ban)來說，如果市(shi)(shi)場機制(zhi)完(wan)善(shan)在(zai)大數據基礎上，應該呈現正(zheng)態分布，而中國上市(shi)(shi)公(gong)司的(de)(de)整體信用情況(kuang)略呈兩極(ji)分化趨勢。”

袁堂軍認為造成這(zhe)種(zhong)現象的(de)原因(yin)有兩點，一是中國股市(shi)公司上(shang)市(shi)所采取的(de)審批(pi)性制度(du)設置，二是中國股市(shi)缺乏(fa)退市(shi)制度(du)。因(yin)為審批(pi)制度(du)，在(zai)一定程度(du)保證上(shang)市(shi)公司質量(liang)的(de)前(qian)提下，也導致(zhi)部分公司憑借其股東背景或是粉飾報表(biao)獲得上(shang)市(shi)的(de)機會，同時(shi)因(yin)為缺乏(fa)退市(shi)機制，導致(zhi)了(le)這(zhe)種(zhong)信用優良的(de)公司和信用堪憂的(de)公司同時(shi)大(da)量(liang)地存在(zai)于(yu)一個市(shi)場之中。

優勝劣汰受阻

呼喚制度完善

而在專(zhuan)家看來(lai)，中(zhong)國資本市場發(fa)展離不(bu)開上市公司信(xin)用評級體系建設。

復(fu)旦大學(xue)經濟學(xue)院(yuan)副院(yuan)長(chang)孫立堅在(zai)接受《國(guo)際金融(rong)報》記者采(cai)訪時表示(shi)：“我和2013年(nian)諾(nuo)貝爾(er)經濟學(xue)獎(jiang)得(de)主羅伯特·席(xi)勒對(dui)2008年(nian)金融(rong)危(wei)機(ji)(ji)進行探(tan)討(tao)時，席(xi)勒曾談到信(xin)用(yong)評(ping)價(jia)體(ti)系缺失(shi)將(jiang)使一國(guo)的(de)股票市(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)場產生(sheng)劣幣驅良幣現(xian)象。金融(rong)市(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)場存在(zai)最大的(de)問題是(shi)信(xin)息不(bu)對(dui)稱(cheng)問題，而(er)(er)這種(zhong)信(xin)息不(bu)對(dui)稱(cheng)需要第三方的(de)中立的(de)機(ji)(ji)構給出(chu)科學(xue)評(ping)估。如果沒有這樣的(de)機(ji)(ji)構，市(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)場不(bu)能甄別出(chu)企(qi)業優(you)劣的(de)話，那么(me)市(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)場為規避資(zi)金投(tou)(tou)入(ru)到壞企(qi)業，產生(sheng)虧(kui)損，會(hui)要求降低所有股票的(de)價(jia)格，優(you)質(zhi)(zhi)的(de)公司也得(de)壓低價(jia)格才能上市(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)融(rong)資(zi)，漸(jian)(jian)漸(jian)(jian)地優(you)質(zhi)(zhi)公司就(jiu)不(bu)愿(yuan)意在(zai)本(ben)國(guo)沒有效率的(de)市(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)場上市(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)，而(er)(er)是(shi)去海外效率較(jiao)高的(de)市(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)場融(rong)資(zi)。最終低效率市(shi)(shi)(shi)(shi)(shi)場上好企(qi)業將(jiang)不(bu)斷流失(shi)，留下的(de)都是(shi)劣質(zhi)(zhi)企(qi)業，投(tou)(tou)資(zi)者投(tou)(tou)資(zi)回報低且面(mian)臨高風險。因此(ci)，信(xin)用(yong)評(ping)級(ji)體(ti)系建設必不(bu)可少。”

而(er)(er)較為理想的是，隨著信用評級的完善，劣質企業(ye)在資(zi)本市場受冷(leng)遇，成為僵尸股(gu)票，失去(qu)投資(zi)價值，進(jin)而(er)(er)退(tui)市，而(er)(er)資(zi)金則涌入優質企業(ye)。

袁堂軍(jun)指(zhi)出：“目前，我(wo)國上(shang)市(shi)公(gong)司(si)(si)信用評級仍處于起步階段，從(cong)無(wu)到(dao)有。此次報告顯示的(de)中國上(shang)市(shi)公(gong)司(si)(si)的(de)整體信用呈兩(liang)極分化(hua)趨勢，說明(ming)劣質(zhi)企業還滯留在(zai)市(shi)場，資源(yuan)配置的(de)新陳代謝功能不(bu)能充分發揮，市(shi)場不(bu)能有效地優勝(sheng)劣汰(tai)。”

袁堂軍認為，信(xin)用評級(ji)體(ti)系(xi)(xi)是一(yi)個逐(zhu)步發(fa)展完善的(de)過(guo)程(cheng)，建立起一(yi)個好的(de)信(xin)用評級(ji)體(ti)系(xi)(xi)將是市場發(fa)展的(de)核(he)心(xin)基礎和(he)前提，能夠(gou)反(fan)映股票市場效率水平(ping)，促使市場改革更有動力。而信(xin)用評級(ji)建設并不是故事的(de)結尾，要改變(bian)市場效率需要后續配套政策的(de)出(chu)臺(tai)。

從監(jian)管動態來(lai)看，政策制(zhi)度(du)(du)完(wan)善步伐正在加快，新國九條對于A股的頑疾能(neng)(neng)上不能(neng)(neng)退，就(jiu)給(gei)出(chu)(chu)建(jian)議(yi)和意見，提出(chu)(chu)要(yao)完(wan)善退市制(zhi)度(du)(du)。

三高(gao)問(wen)題也成(cheng)為(wei)新政打擊對(dui)象，嚴防超募、條件回(hui)購、老股轉讓、股價鎖(suo)定等組(zu)合拳已(yi)經打出(chu)，新國九條對(dui)欺詐發(fa)行(xing)的上市(shi)公司實行(xing)強(qiang)制(zhi)退市(shi)。

上(shang)市(shi)公司信用(yong)評級的(de)建設(she)與股市(shi)發(fa)展相(xiang)輔相(xiang)成，分出優劣(lie)之后，市(shi)場將更有效(xiao)率(lv)為企業(ye)定價，未來劣(lie)質企業(ye)上(shang)市(shi)、增(zeng)發(fa)、發(fa)債等的(de)門檻將提(ti)高，渾水摸魚的(de)機會也(ye)將越來越少。